2020年回顾：疫情后电力供需端逐步复苏，电源投资向新能源倾斜

　　2020年1-10月份，全社会用电量累计60306亿千瓦时，同比增长1.8%。受疫情影响，今年一季度国内全社会用电量同比下降6.5%，随着国内疫情逐渐可控并伴随国内经济复苏，用电量逐步好转，6月至10月同比增速分别为6.1%、2.3%、7.7%、7.2%、6.6%。受水电及新能源挤压，火电投资额逐年下滑，2020年1-10月，火电电源投资额377亿元，同比下降9.16%；新能源电力方面，风电从前受制于政策周期影响，投资额波动较大，当前风电项目已基本实现平价，逐渐步入依靠自身经济形发展的阶段，2020年风电投资大幅增长，1-10月，风电投资额1835亿元，同比增长159%。

　　火电：三季度业绩高企，四季度煤炭价格走高，关注进口煤管控情况

　　2020年前三季度煤价同比回落，火电企业盈利增长显著。今年1-9月，CCI5500动力煤（含税）平均价格553元/吨，同比去年降低8.29%，火电企业前三季度业绩表现较好，四季度受煤炭价格上行影响，火电企业四季度业绩或将承压，但预计全年业绩仍有望维持高企。当前国内煤炭供给紧张，进口煤方面，目前除了东北电厂获得新的进口煤额度以外，其余港口进口煤通关未见放松，当前市场对于后续进口煤额度放开有一定预期，建议持续跟踪后续进口煤政策执行情况。我国电力行业龙头公司市净率仅0.6-1.0，杜克能源、南方电力、埃立特和OGE能源是美国四家龙头电力企业，其市净率范围1.3-2.0，远高于国内同行业上市公司。我们认为，制约我国火电行业估值提升的根本因素在于我国火电企业盈利的不稳定性，由此导致股价波动和分红波动。建议关注装机结构优质的低估值、分红率较高的火电企业，相关标的有华能国际、华电国际。

　　水电：全球降息大背景下防御性优势凸显，关注成长性标的

　　近年来，全国水电装机容量和发电量趋于平稳，发电设备平均利用小时稳定，行业进入成熟期，表现出高股息率、分红稳定且周期性弱的特点，是复杂多变的国际经济形势下的优质防御性标的。水电企业不仅防御特性出众，新机组投产后装机规模还将提升，未来成长性也将成为水电企业的核心竞争力之一，可关注兼具成长的优质公司，相关标的有长江电力、川投能源。

　　维持行业“增持”评级

　　我们维持行业“增持”评级。可关注高分红、低估值的火电标的以及具备防御属性且未来有装机增量的水电标的，相关公司为华能国际、华电国际、长江电力、川投能源。核电新项目审批重启，建议关注具备掌握行业核心技术且全产业链优势的核电企业，建议关注中国核电。

　　风险提示：电力需求不及预期；煤炭价格大幅上涨；核电审批不及预期等。