事件

　　昨日水电板块逆势上行，水电指数上涨2.27%，上证指数收跌1.21%，水电板块实现超额收益3.48%。

　　点评

　　震荡行情下，水电标的防御性备受青睐。水电行业具有盈利稳定、业绩确定性强、股息率高、分红稳定的特点。从盈利模式来看，水电收入主要取决于装机容量和上网电价，电价通常较为稳定；装机容量方面，新项目的投产将带动企业收入较为确定的增长。水电成本端可变成本较低，成本大部分来自固定成本，成本端稳定且确定性同样较强。水电上网电价低于火电且属清洁能源，具备优先上网的特性，所发电力消纳无忧。因此，水电行业呈现周期性弱的特点，在宏观资本环境较为震荡的背景下，水电板块通常表现出较强的防御性。

　　以碳中和为背景，“十四五”期间水电迎投产高峰。预计“十四五”期间全国可投产水电装机容量达5000万千瓦以上，其中大型水电项目包括位于全国第一大水电基地金沙江下游的乌东德、白鹤滩水电站以及位于全国第三大水电基地雅砻江中游的两河口、杨房沟等电站。其中乌东德水电站总装机容量1020万千瓦，2020年6月，乌东德水电站首批机组投产发电，所有机组将于2021年7月前全部建成投产。白鹤滩水电站总装机容量1600万千瓦，计划于2021年7月首批机组投产发电，2022年全部机组建成投产，目前工程进展顺利。雅砻江上游二滩电站及下游5座电站均已实现投产发电，装机容量合计1470万千瓦，中游两河口、杨房沟电站处在建状态，装机容量分别为300、150万千瓦，预计2021年实现首台机组投产，2022年实现最后一台机组投产；拟建下游牙根一级、牙根二级、楞古、孟底沟、卡拉电站计划于2025年前后投产，装机容量合计737万千瓦，届时将为相应上市公司贡献业绩增量。

　　积极关注防御性、成长性兼备的水电标的，重点推荐川投能源、长江电力。装机容量是水电企业业绩增长的核心驱动因素，根据三峡集团避免同业竞争承诺，乌白两电站将适时注入长江电力，投产后，长江电力装机容量将增加58%，预计发电量在2019年的基础上增加50%以上。川投能源持有雅砻江水电48%股权，主要利润来源为雅砻江水电投资收益，两杨水电站投产后，雅砻江水电装机容量将在2020年底基础上增长约31%，届时，川投能源业绩亦有望取得较大幅度增长。

　　投资建议

　　重点推荐成长性、防御性兼备的优质水电标的：川投能源、长江电力。

　　风险提示：宏观经济波动风险，电力需求不及预期，主要流域来水不及预期。